2026 年 6 月，全球债市最戏剧化的一幕在日本上演：当海外机构集体撤离超长期日本国债（JGB）、恐慌情绪蔓延之际，日本业绩最优的地区银行Iyogin Holdings却宣布，时隔十年重返 JGB 市场，自 4 月起小规模建仓超长期国债。一边是 30 年期日债对冲后收益率超 6% 的诱人回报，一边是外资加速出逃、长端供需失衡的严峻现实，这场逆向操作，既是日本正利率时代的配置逻辑重构，更是全球资本对日本债务与政策风险的极端定价分歧。
一、负利率十年终离场：Iyogin 的回归与本土资金的转向
过去十年，日本超宽松货币政策下，国债长期维持负收益率，地方银行持有 JGB 形同 “亏本买卖”。Iyogin 作为日本债券交易能力最强的地区银行，自 2016 年起彻底退出国债市场，转而追逐海外高收益资产，这也是日本本土资金的集体选择。
转折始于 2025 年底日本央行结束负利率、启动政策正常化。2026 年以来，日本 10 年期国债收益率升至2.7%，30 年期更是突破4.035%，创 1999 年以来新高。正利率的回归，彻底改写资产配置公式：
账面收益修复：30 年期日债经汇率对冲后，美元投资者实际收益率超 6%，较同期限美债高出约 170 个基点，吸引力显著提升；
本土偏好回归：Iyogin CEO Kenji Miyoshi 直言，“正利率世界回归，投资机会终于到来”，承担日元利率风险重新具备合理性；
行业风向初现：除 Iyogin 外，三井住友金融集团等大型机构也释放出重建日债仓位的信号，本土资金回流趋势萌芽。
二、外资集体撤退：信任危机压倒高息诱惑
与本土资金试探性入场形成鲜明对比，海外投资者正加速撤离超长期日债。2026 年 4 月，外资自 2024 年以来首次成为超长期 JGB 净卖出方，普信集团、施罗德、Brandywine Global 等华尔街巨头纷纷削减敞口，部分转向英债等替代标的。
高息为何留不住外资？核心是三大风险引发的信任危机，远超收益率补偿：
央行政策节奏摇摆：日本央行虽启动加息，但步伐迟缓，市场担忧其在通胀压力与政府财政扩张间妥协，陷入 “通胀高企 + 货币贬值” 恶性循环。外资普遍质疑央行能否持续紧缩，避免重回宽松；
财政扩张失控隐忧：日本政府债务 / GDP 比率超263%，全球主要经济体最高。新政府持续推出财政刺激，补充预算落地导致国债发行高企，利息支出占比升至 28%，债务可持续性遭质疑；
长端供需严重失衡：日本央行每月购债规模从 5.7 万亿日元削减至 2.9 万亿日元，每年形成近 33.6 万亿日元买盘真空。央行缩表 + 财政增发，长端国债供给激增，而外资撤离、本土承接能力有限，供需失衡加剧价格波动。
三、逆向操作的底层逻辑：Iyogin 的底气与市场分歧
在全球机构一致看空长端日债时，Iyogin 的逆势入场并非盲目押注，而是基于本土信息优势、负债结构匹配与风险定价差异的理性决策：
负债端天然适配：作为地区银行，Iyogin 负债以本土短期存款为主，成本极低，正利率下持有长债可锁定稳定利差，对冲利率上行风险；
政策预期更乐观：Miyoshi 预测日本央行政策利率 2027 年底将升至 1.5%，温和加息不会引发长债崩盘，反而会稳定收益率曲线；
全球定价撕裂：外资聚焦 “债务风险 + 政策摇摆”，本土资金更看重 “正利率 + 高息确定性”，这种分歧创造了逆向布局的窗口期。
四、全球债市连锁反应：流动性重构与套利交易逆转
日本债市的分化格局，正通过资本流动、套利交易、全球无风险利率锚定三大渠道，冲击全球金融市场：
日资回流挤压海外流动性：过去十年日本持有约 1 万亿美元美债，正利率下本土高息资产吸引力提升，日资持续减持海外债券，2025 年 4 月曾创单月抛售 200 亿美元外债纪录，推高美欧融资成本；
日元套利交易平仓潮：零利率时期 3.7 万亿美元日元套利交易（借日元投高息资产），随利率上行成本激增，触发全球高风险资产抛售，美股、新兴市场债市承压；
全球无风险利率上行：日债收益率作为全球利率锚之一，其上行带动全球债券收益率抬升，压制成长股估值，加剧全球债市波动。
五、风险与展望：高息陷阱还是价值洼地？
Iyogin 的逆向押注，本质是一场高收益与高风险的对赌，未来三大变量决定成败：
央行政策定力：若央行迫于财政压力放缓加息，通胀失控将导致长债收益率飙升、价格暴跌；
财政扩张边界：若政府持续增发国债，债务危机担忧加剧，外资或进一步撤离，供需失衡恶化；
全球流动性环境：若美联储维持高利率，美日利差收窄，日元贬值压力加大，对冲成本上升，日债吸引力下降。
结语
日本国债市场的撕裂，是全球低利率时代终结、正利率新世界开启的缩影。Iyogin 的逆势入局，印证了 “别人恐惧时贪婪” 的逆向投资逻辑，但也直面日本债务与政策的双重风险；而外资的集体撤退，则反映了全球资本对不确定性的极致规避。
对投资者而言，日本债市的分化提供了结构性机会：短期警惕长端收益率波动风险，中期关注本土资金回流带来的配置窗口；全球维度下，需持续跟踪日资回流对美债、新兴市场的流动性冲击，把握正利率时代的资本流动新逻辑。
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